水泥和玻璃系列報告之三:換一種角度看需求

  我們在6月份的深度報告《玻璃和水泥系列報告之二:周期底部規(guī)律研究》中指出:從各種指標衡量,目前水泥行業(yè)已經(jīng)處在底部區(qū)域。從上半年的水泥產(chǎn)量數(shù)據(jù)來看,最近2個月需求已出現(xiàn)低位啟穩(wěn)跡象,從水泥價格來看,目前很多地區(qū)的價格已經(jīng)接近歷史最低水平,主流地區(qū)的價格開始慢慢止跌,我們維持之前的判斷,8月份水泥價格能止跌啟穩(wěn)。對于目前而言,再去討論水泥需求和價格離底部還有多遠已經(jīng)不是主要矛盾,更重要的是判斷需求和價格見底之后怎么辦?未來需求彈性有多大?本報告中,我們將換一種視角,分析影響行業(yè)需求中長期趨勢的變量。

　　國際的經(jīng)驗:經(jīng)濟景氣度和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)是主要影響因素

　　我們分析了臺灣、韓國、日本、美國過去40-60年的數(shù)據(jù),發(fā)現(xiàn):

　　1.水泥需求增速和實際GDP增速中長期趨勢和短期1-2年波動都高度相關。

　　2.水泥需求彈性系數(shù)主要受經(jīng)濟結(jié)構(gòu)(建筑業(yè)占比和固定資本支出占比)和經(jīng)濟景氣度影響,經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的影響更大。經(jīng)濟景氣度高的時候,彈性系數(shù)較大,建筑業(yè)占比和固定資本支出占比持續(xù)上升的時候,彈性系數(shù)大,反之亦然。在經(jīng)濟結(jié)構(gòu)沒有大的變化情況下,彈性系數(shù)不大可能持續(xù)(最多3-4年)大幅偏離平均值。

　　我們也檢驗了國際上的經(jīng)驗完全可以解釋浙江和浙江過往的實際情況。

　　2012-2013年國內(nèi)水泥需求增速相對較弱

　　我們先假定兩個前提條件:一是2012-2013年實際GDP增速相對前兩年將下降;二是由于目前我國建筑業(yè)占比和固定資本支出占比已經(jīng)較高(參照浙江和江蘇的數(shù)據(jù)),未來兩年不大可能繼續(xù)大幅提升。如果這兩個前提條件成立,意味著2012-2013年水泥需求彈性系數(shù)將變小,水泥需求增速相對較弱。而且我們看到2009-2011年水泥需求彈性系數(shù)分別為1.95、1.49、1.75,大幅超過歷史平均值1.22,按照國內(nèi)外的經(jīng)驗,未來1-2年彈性系數(shù)將下滑。

　　投資策略

　　目前需求已經(jīng)在低位有止跌企穩(wěn)跡象,但是需求沒有反轉(zhuǎn),今明年彈性一般。在這種基本面的情況下,行業(yè)大的趨勢性機會還看不到,站在大的層面,我們認為這種情況下投資水泥股需要把握兩個點:一是利空釋放是否充分,我們認為行業(yè)盈利3季度環(huán)比2季度繼續(xù)變差,但將是同比環(huán)比低點;二是估值是否有安全邊際,安全邊際的確定標準我們認為可以參考過往的PB。

　　短期來看,我們認為下半年比上半年機會要好:一是水泥價格經(jīng)過1年的持續(xù)下跌,將在8月份淡季結(jié)束后止跌,4季度有望出現(xiàn)季節(jié)性上漲;二是三季度同比環(huán)比增速都是低點;三是穩(wěn)增長政策效應慢慢體現(xiàn),需求有望出現(xiàn)一定改善。具體時點,重點關注淡旺季之交的8月底到9月份。

　　風險提示

　　宏觀政策出現(xiàn)較大的變化