玻璃行業(yè)：供給加大價格下降 盈利將下滑

4月玻璃關(guān)鍵詞：價格降低、庫存上升、盈利下滑

   4月份浮法玻璃價格繼續(xù)下降到76.14元/重量箱，比去年同期價格下降3.3%，比去年11月份的最高價格85.2元下降10.62%。4月份的產(chǎn)銷率97.5%，雖比上月的94.3%提高3.2個百分點，但仍大幅低于去年同期11個百分點；4月重點聯(lián)系企業(yè)的玻璃庫存量2304.47萬重量箱，比3月環(huán)比增加11%；1-3月平板玻璃行業(yè)營業(yè)收入172億元，同比增長22.01%，全行業(yè)毛利率13.67%，比1-2月下降0.5個百分點，比去年同期下降10個百分點。

    需求：房地產(chǎn)、汽車對玻璃的需求下降

    房地產(chǎn)需求占到玻璃全部需求的60%以上，我們認為目前玻璃需求增速下降的主要原因在于房地產(chǎn)，房地產(chǎn)調(diào)控已導致商品房銷量和新開工面積均比去年同期有很大程度下降，而保障房目前對玻璃拉動尚未全部釋放。我們測算如果僅按照比去年新增的420萬套保障房、每套60平米建筑面積以及每5平米建筑面積需要1平米的單面玻璃，采用雙面中空玻璃計算，預計新增2600萬重量箱平板玻璃需求，貢獻增速4個百分點；汽車購置優(yōu)惠政策取消，1-4月汽車產(chǎn)量增速降至6.9%的個位數(shù)。

    供給：新增產(chǎn)能增長較快，供給壓力加大

   從近幾年玻璃產(chǎn)能增長看，近4年增速達到13.45%。2010年底，我國浮法玻璃生產(chǎn)線241條，年生產(chǎn)能力7.98億重箱，比2009年增長15.48%。尤其以超白壓延玻璃為主的光伏玻璃產(chǎn)能增長最快，平均增長率50%。2010年底，國內(nèi)已投產(chǎn)的光伏玻璃生產(chǎn)線已有41條，年產(chǎn)能約13560萬平米，目前已明確投資的共有17 條生產(chǎn)線，年產(chǎn)能14800萬㎡，是目前產(chǎn)能的1.1倍。據(jù)權(quán)威機構(gòu)Isuppli預計，樂觀情況下2011年全球光伏裝機量將達22ＧＷ。我們按照國內(nèi)產(chǎn)量占據(jù)全球50％比例，晶硅電池占比90％和100W需要1平米超白壓延玻璃的假設下，預計需求超白壓延玻璃1億平米。目前我國已投產(chǎn)的超白壓延玻璃產(chǎn)能達到1.35億平米，不考慮今年新投產(chǎn)的生產(chǎn)線，僅發(fā)揮75%的產(chǎn)能利用率就能滿足需求，超白壓延玻璃產(chǎn)能供給壓力已開始顯現(xiàn)。

   原材料純堿價格因限電上漲，進一步擠壓行業(yè)毛利

   5月中旬的國內(nèi)輕質(zhì)純堿和重質(zhì)純堿價格分別上漲6.67%和12.00%，至2,000元/噸和2,100 元/噸。隨著用電旺季來臨，電荒現(xiàn)象更加明顯，純堿價格還有上漲的預期。純堿占到玻璃成本的40%以上，在目前玻璃價格下跌背景下，行業(yè)毛利將進一步被侵蝕。

    投資策略

   受房地產(chǎn)和汽車行業(yè)對玻璃需求下降、玻璃企業(yè)庫存增加以及產(chǎn)能投放較快等不利因素影響，近3月玻璃行業(yè)的跌幅15.47%，居各板塊之首，目前全行業(yè)2011年P(guān)E 22倍。我們給予玻璃行業(yè)"謹慎推薦"評級，主要邏輯關(guān)系在于：

   首先，我們認為目前玻璃需求下降主要來自于商品房施工量下降，而保障房所帶動的需求還沒有全部釋放出來；

   其次，受限電所影響的原材料如純堿價格存在繼續(xù)上漲預期，行業(yè)盈利能力有一定的制約；

   再次，相對于太陽能電池裝機容量的增長幅度，超白壓延玻璃近兩年產(chǎn)能擴張幅度同樣不遜色，面臨著需求、供給均高速增長的局面，尤其是今明兩年。上市公司個股中，目前南玻和中航三鑫PE分別只有17倍和20倍，且未來增長比較可觀，估值優(yōu)勢比較明顯。